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自黑、壮士断臂:蓝光发展迎来还钱洪峰

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作者:王文华,关注房地产,资本市场、杜霁雷,网易上市公司研究院主任研究员

长沙城市公司——“资深酱油”!

南阳未来辰悦、长沙雍锦府、开封雍锦汇——“苟延残喘”!

近期流传出某房企对内部团队进行通报批评的两张海报,制作精美,用词犀利。

海报背后花式自黑的蓝光发展(600466),红了又红。

成都一哥的崛起

1979年,18岁的杨铿还是成都工程机械集团上游机械厂的行政人员,后升至车间主任、副厂长。26岁,杨铿升任成都机械集团技术开发部主任。上世纪90年代,全国掀起下海潮。1989年,28岁的杨铿不安现状,主动放弃“铁饭碗”,辞职创立成都市西城区兰光汽车零配件厂。1992年,杨铿创办“成都兰光房屋开发公司”,进军地产行业。1993年,“蓝光大厦”开工建设,公司由“兰光”更名为“蓝光”。

随后,蓝光地产在成都起飞。2000年起陆续建起成都玉林生活广场、蓝色加勒比商业项目。2002年获取成都第一块招拍挂土地,2004年,首个住宅项目成都御府花园开盘,2006年,开发首个别墅项目成都蓝光雍锦湾。2009年,蓝光成都区域销售额突破60亿元,连续七年成为当地市场销冠。随着业务规模不断增长,蓝光迅速成为四川房企龙头,号称“成都地产一哥”。

2008年,蓝光将业务拓展到成都以外的区域,首个项目是重庆十里蓝山,开盘售罄。2010年,蓝光进军北京,2012年,先后进入青岛、无锡、长沙、武汉、苏州、西安等城市。

2013年,杨铿在接受采访时表示,要专注地产业务吗,现代企业很重要的定位是专注,蓝光的定位是房地产加金融,把产业资本和金融资本结合,在市场细分中下大功夫,比如,住宅地产、商业地产、住宅社区怎么和商业更好的结合。

2015年4月,蓝光借壳迪康药业登陆A股,结束了7年的上市之路。此后,蓝光开始转型以房地产为核心主业,同时涉足现代服务业、生物医药两大产业。

2019年,杨铿描述蓝光的蓝图时称,以“住宅地产+文化旅游+现代服务业”为核心主业,同时大力发展3D生物干细胞打印、生物医药创新支柱产业。

壮士连续断臂

杨铿放出豪言仅一年后,蓝光形势大变,多元化业务收缩。

2020年4月,蓝光文旅被曝出大量高管离职或被辞退,前联系总裁赵玥被调回地产总部,执行总裁廖卫邦、副总裁李鹏伟于春节前离职,乐园运营中心总经理、都江堰项目总经理王志军也于3月初离职,蓝光文旅创新院团队也将陆续离职。同时,蓝光文旅旗下的第一个项目都江堰水果侠星球将无限期关停,重庆项目委托给第三方建设和运营,济南项目已经退出。造血能力不足的文旅板块不再独立运营,被整合进蓝光旗下的商业板块。

2020年7月,蓝光发展将医药板块的迪康药业,以9亿元交易对价出售给湖北首富阎志旗下的汉商集团,转身聚焦住宅地产开发和现代服务业。

2021年2月25日,蓝光发展宣布以48.5亿元的价格将旗下的物业公司蓝光嘉宝转让给碧桂园。

蓝光嘉宝是蓝光发展旗下物业公司,近年营收已达27.33亿元,2019年10月在港交所IPO,辛辛苦苦上市后,不到一年半就倒手出去,可见蓝光发展对于改善自身财务状况的心情有多急切。

蓝光发展表示,本次交易预计产生的利润,将占公司最近一个会计年度经审计净利润的50%以上,交易有利于增加公司现金流,促进公司核心业务的经营和拓展。

截止2020年末,蓝光发展资产负债率为82.23%,净负债率92.93%,剔除预收款后的资产负债率为73.65%,现金短债比为1:1.13,按照“三道红线”的融资新规,蓝光发展踩中一道红线,位列“黄档”,负债年增速不得超过10%。

隐秘的明股实债-火星透视

近期,蓝光发展发布了未经审计的2020年年度业绩快报。

业绩快报中几个表面指标如下:蓝光发展2020年总营收455.91亿元,较2019年上升了16.32%;归属上市公司的股东的净利润35.09亿元,较2019年上升了1.46%。

看似在疫情之下稳中有进。但仔细分析,又是另一回事:

首先:刨开转让迪康药业等资产的损益后,蓝光发展的实际扣非净利润是31.36亿元,较2019年下滑了6.56%。

其次,一个关键的隐藏指标是归属少数股东的净资产。

2019年,蓝光发展的净资产是391.2亿元,归属上市公司股东的净资产是192.13亿元。由此可以计算出,剩下的是归属于少数股东的净资产,为199.07亿元。

2020年,蓝光发展的净资产是457.04亿元,归属上市公司股东的净资产是188.12亿元。剩下的是归属于少数股东的净资产,为268.92亿元,是归属上市公司股东净资产的1.42倍。

两组数据对比,结论是:看似蓝光发展的总资产、净资产都是上升的。但是归属于上市公司股东的净资产,反而减少了。归属于非上市那部分少数股东的净资产,从199.07亿,到268.92亿,暴涨了35%。

归属于少数股东的净资产,背后有怎样的奥秘?

以2019年的数据为例:2019年,蓝光发展的净利润是41.58亿元。其中,归属于上市公司股东的净利润,是34.59亿元。归属少数股东的净利润是6.99亿元。

也就是:2019年,蓝光发展上市公司股东,以192.13亿元的净资产,占到了34.59亿元的净利润;少数股东以所占199.07亿元的净资产,只占到6.99亿元的净利润。

上市公司公司股东的净资产收益率,高达18%。少数股东的净资产收益率,只有3.51%!

难道这些所占权益高达199亿、2020年暴涨到268.92亿的“少数股东”,一直在做慈善?

答案大概率只有一种可能——蓝光发展巨额且高速增长的少数股东权益背后,隐藏着大规模的明股实债,2020年,这个数字又有剧增。这背后其实是,蓝光发展通过信托、私募等渠道,通过转让子公司、项目公司层面股权进行实质上的债务融资,最终以分配股利、利润,股权回购等形式进行还本付息。这一点,在蓝光发展历年的现金流量表上有明显体现。

偿债洪峰有多大-火星透视

尽管蓝光发展没有公布明股实债的真实账务,但从其担保额可见一斑:截至2021年1月31日,蓝光发展及其控股子公司担保余额为702.28亿元。占2019年期末净资产192.13亿元(归属于上市公司股东)的365.52%。而这702.28亿元,未必是蓝光体系所有公司担保与质押债务总额的全部。

从收支指标看。财务快报的另外三组数据很关键:

蓝光发展2020年实际营收只有455.91亿元。较2019年增长了16.32%。

2020年有息负债总额722.44亿元,较2019年的569.36亿元,增长了26.89%。——全年新增了超过153亿的有息债务。

2020年末短期有息债务总额263.38亿元,比2019年末的206.37亿元,增加了27.62%。——理论上,这是要在2021年全年偿还的。

综合三组数据分析,结论一:蓝光发展的2020年,有息债务增长速度远超过营收增长速度,持续处在非良性的财务循环之中,未来的偿债得继续靠融资、借贷支撑,恶性循环。

结论二:2021年到期的短期有息债务总额263.38亿元,相比2019年,增速巨大,这还不包括归属于少数股东的净资产268.92亿元中的明股实债、要在本年回购的部分。所以,2021年,蓝光发展将迎来超过263.38亿元偿债的洪峰

蓝光发展的真实债务洪峰具体有多大?

年报数据显示:2017年度,蓝光发展因偿还债务支付的现金是159.63亿。2018年是260.93亿,同比增长63.45%;2019年因偿还债务支付的现金,是385.45亿,同比增长47.72%。2020年度,这个数字相较于2019年,按照现有财务形势或将进一步扩大。以蓝光发展2020年仅有的455.91亿元实际营收,已经非常捉襟见肘。

物业公司蓝光嘉宝尽管营收已达27.33亿元,毛利率远高于房地产开发,但是为了应对接下来的偿债洪峰,蓝光发展不得不在IPO后仅一年多的时间点上转让套现。但这可能也只是杯水车薪。

偿债的关键,一是融资,二是高周转。

融资主要是三方面:子公司吸收少数股东投资、借款、发债。说到底都是一步累积债务规模。在偿债洪峰到来,三道红线融资新规压顶的背景下,融资带来的风险与压力与日俱增。所以,高周转才是蓝光发展未来渡劫的核心。

但是,在资产高速扩张到2000亿的情况下,营业总收入从391.93亿到455.91亿,同比只是微涨,说明资产与债务的迅速扩张,并没有给蓝光发展营收规模带来同步的积极增长,反而累加出了越来越大的债务风险。

总之,这类中小房企未来的大考验,从来都不是三道融资红线,而是账本之下,自己的真正的营收,与,偿付隐藏债务的能力。

毕竟,以泰禾为代表,好几家“五十强”房企,在三道红线的政策出来之前,就已经倒在自己债务的洪峰里了。

火星透视:是网易上市公司研究院专项研究项目,集中财务专家、行业专家、公司运营专家,对上市公司公开信息进行深度解读。


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